大潮滂滂向何方:点石医疗指数DAS Life Science Market Pulse首次发布

前言

2020及2021H1,中国和海外医疗健康投融资十分火热,融资数量和金额持续创新高,大量资金涌入生命科学产业。然而,自2021年7月以来,医疗板块持续调整,二级市场的价格下跌逐渐传导至一级市场。尤其是今年以来,一级市场进一步收紧,融资总额减少,投资阶段前移,投资机构普遍高度谨慎。

市场何时触底?哪些赛道值得出手?中国医疗投资将走向何方?点石和我们的企业客户、投资人伙伴们一样,热切渴望得到回答。作为一家植根于医疗领域的精品投行,我们观察、研究和思考市场,努力拨开迷雾,寻找线索和答案。

每个交易日,由百老汇大街18号飞速传导到全球证券交易所的股票价格,无疑是市场最敏锐的晴雨表和风向标。今天,我们发布点石医疗指数-DAS Life Science Market Pulse,正是希望能够时刻把握市场脉搏,洞察投资动向。

以史为鉴:加息和周期

6月16日,美联储将基准利率上调75个基点至1.5%-1.75%区间,这是1994年以来最大的一次加息幅度。这是年内美联储第三次加息,前两次分别是3月17日加息25个基点,5月5日加息50个基点。

为什么美联储要在近期频繁加息?故事还要从一百年前说起。

Liaquat Ahamed的《Lords of Finance》讲述了一战后,英、美、德、法等国的央行行长如何重建金融体系,继而引发1929年大萧条的故事。战后金融秩序恢复的关键是消除通胀,而想要减轻通胀,重建过去黄金储备和货币总量的平衡,任何国家只有两条路可选:一是采取货币紧缩政策,这是一个痛苦的过程,其中必须经历信用紧缩和高利率。在通胀得到控制,物价降到合理范围之前,紧缩货币势必会引起失业率升高和经济衰退。另一条路看起来阻力小得多:通过让本国货币贬值,建立“系统性的通胀”,重建货币与黄金间的平衡。

下面这个比喻形象地表达了这种两难的境地:一个人最近胖了,体重大幅增加,原来的衣服穿不进去。通缩的办法对应着减肥,而贬值货币则是“放弃抵抗”,换上大号的衣服。

瘦身和换衣服,哪个治标哪个治本,一眼可见。而选择哪条道路,实际上成为战后各国经济上最重要的决策。

美国选择了前者。1920-1921年,美联储进行了16个月的缩表,最大缩表规模达27%。到1921年底,物价降低了1/3,经济开始恢复。接下来的7年,在汽车和通信等新技术的推动下,美国经历了前所未有的高增长和低通胀。舒适的生活,近乎疯狂的消费,人人都对未来充满信心,加足了杠杆,直到1929年泡沫突然破裂……当然,此是后话。

而德国走上了另一条路。一战后,大量民众失去收入,依靠政府补贴为生,政府也没办法创收,只能不停印钞票,货币供应量提高了400%。1920年底,德国的物价达到了1913年的10倍,经济彻底失控。通货膨胀使得国内外矛盾激化,终于不得不发动战争转嫁经济危机。

了解了这个故事,我们就更容易看懂美联储后来的操作。过去的四十年内,美联储共有6个加息周期。调节美元供给量,是美国影响世界经济运行的最重要措施之一。通常,美联储在经济周期初始采取量化宽松政策,美元作为国际资本流入其他国家,尤其是新兴国家,投资和产出增加。当经济过度繁荣产生通胀,美联储加息收回美元,各国资本大量流出,流动性紧缩,资产贬值。此时,美联储往往会放出一些市场信号,促使华尔街大资本同步去泡沫,避免经济硬着陆。待国内通胀得到控制,再降息放水,循环往复。

美联储周期性的利息调整为我们理解经济波动提供了很好的切入点,学界对经济周期的判断也有四个主流理论:

(1)康德拉季耶夫周期,一个周期大约50-60年,也就是著名的“康波周期”;

(2)库兹涅茨周期,又称房地产周期,大约15-25年;

(3)朱格拉周期,又称中周期,大约9-10年;

(4)基钦周期,又称库存周期,大约3-4年。

2020年开始的新冠疫情,给经济周期的判断带来更多不确定因素。随着疫情的日趋稳定,综合美联储的加息周期分析,我们认为,本轮衰退会在2024年左右结束,经济开始复苏,投资机会也正蕴藏其中。

指数编制方式

DAS Life Science Market Pulse由3个指数组成:医疗器械指数(Medical Device Index)、诊断和生命科学工具指数(Diagnosis & Life Science Tool Index)及生物制药指数(Biotech & Pharma Index)。在每个指数中,我们均选取了A股、港股和美股的各10支股票。为体现板块的综合表现,我们选取各细分赛道1-2家龙头企业,同时考虑市值和流动性。以生物制药指数为例,我们选取的企业涵盖了小分子创新药、大分子创新药、细胞治疗、基因治疗,以及国内的化药、中药、抗体药、CRO、消费医疗等领域。

为避免大盘股对指数产生过大影响,均衡体现板块内各个赛道的情况,我们设置个股在指数中的权重为等权重。同时,为动态反映市场变化,我们建立了每六个月定期调整指数成分股的机制。

从指数看医疗市场

 

 

2021年下半年至2022年上半年,国内医疗板块估值大幅回调,主要有如下原因:

1)过去两年,受益于疫情、机构抱团等因素,医疗板块上涨较多,企业估值普遍到达历史高位;随着市场开始回归理性,估值也逐步回调;

2)集采等医保控费政策持续落地,市场担心更多品种会步仿制药、冠脉支架的后尘,对企业收入天花板的预期降低;

3)2月以来,受俄乌战争等国际地缘政治动荡因素影响,国际供应链几近中断;

4)国内新冠疫情反复,临床等研发进度放慢。

美股和港股方面,如上文所分析,美联储加息收紧市场流通性,使得美股大跌;港股国际资本流失,流通性进一步下降。除了上述基本面影响,本轮二级市场的估值下挫与投资者的恐慌情绪也有密切的关系,持续低迷的行情使得投资者对未来缺乏信心。

值得关注的是,上周医疗板块迎来一波强势反弹,其中港股反弹最显著,恒生医疗保健指数上涨13%。大盘整体回暖,交易活跃,医药由于前期受到重挫,估值已经回到低位,配置价值凸显。

中长期来看,医疗行业投资逻辑从未改变:人口老龄化带来的医疗刚性需求,收入水平增长和生活质量要求提高带来的改善性需求,构筑了医疗行业长期景气的基石。2022年5月10日,国家发改委印发的《“十四五”生物经济发展规划》,强调“进一步加大对生物企业在境内资本市场上市的支持力度,吸引优质生物企业在主板和科创板上市”,显示了国家长期支持生物医药行业发展的决心。

面向未来

我们将在点石周报中持续更新指数,分析和点评行业事件。市场风云变幻莫测,点石致力于寻找变化背后的内在逻辑,捕捉真正的投资价值。

放眼未来,我们坚信:千淘万漉虽辛苦,吹尽黄沙始到金。


免责声明

相关内容基于已公开的资料或信息撰写,但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性,所含信息及资料保持在最新状态。同时,本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改,阅读者应当自行关注相应的更新或修改。

在任何情况下,本篇文章中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议,无论是否已经明示或暗示,本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下,本公司亦不对任何人因使用本文章中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本文章仅为本公司所有,未经事先书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。